券商股要走出“滞涨”了吗？

板块整体大涨5.38%，大单资金净流入逾90亿元，盘面所有个股全线飘红，在昨日A股再攀新高的火热行情中，券商板块的强势反弹尤为引人注目。然而回望本轮牛市全面启动之初的场景，券商板块掀起水银泻地般的上涨攻势，已然是半年多以前的事了。

在开年以来沪指整体从3100点至5100点的上涨行情中，券商板块几乎未能从中分到一杯羹，在不停歇的波动和震荡中浪费了2000点的大好行情，整体走势严重“滞涨”。

这不科学！在不少投资者眼中，券商股可能是近半年来基本面与股价走势背离最严重的版块了。有论者认为，本轮牛市的核心逻辑与上一轮牛市有着根本不同。07牛市是由房产基建投资红利、周期股盈利走高为支撑的，因而“眉飞色舞”等位于产业链上游的大盘蓝筹充当了主力；而本轮牛市以投资驱动式微、经济步入“新常态”为总体背景，核心逻辑是以“改革牛”与“转型牛”，以新技术、新模式、新产品为卖点的轻资产、科技型、高成长性个股才是主力。

但毋庸置疑的是，牛市就是一个在预期共识中自我实现，又在索罗斯所说的“主流偏见”中趋于泡沫化，然后最终被证实或证伪的过程。就此而言，股价不可能长期偏离公司的内在价值，总是会围绕一个均衡水平“修复”或者“回归”，而具有实际业绩支撑的股票终归要比虚无缥缈的概念更牢靠。最近创业板的低迷表现印证了市场对泡沫的担忧情绪，成熟资本市场的经验也已证明了100多倍市盈率的不可持续性；另一方面，资源性、周期性板块上涨主要得益于国家基建稳增长、产能输出背景下的预期改善，但这种估值修复可能已经到位，它们再也难复七八年前的荣光，基本面疲软下甚至存在被高估的可能。

因此，牛市行进至此，券商板块至少可以说是为数不多的低风险板块。从基本面上看，券商如果不是本轮牛市最大的受益品种，也至少是最受益品种之一。截至6月4日，已有17家证券公司公告5月经营数据，华泰证券、东方证券、招商证券、海通证券等7家券商5月未合并利润已经超过10亿元。在各种传统行业资本回报率持续回落参照下，这样的业绩支撑可谓出类拔萃；而从技术上看，近半年的停滞不前已让券商板块涨幅明显跑输大盘，“洼地效应”逐渐显现，这也在不断积蓄补涨动能。

在此背景下，压制券商股掀起第二波涨势的，主要是投资者对监管层A股“降杠杆”的政策预期，以及由此衍生的对券商“两融”等业务创新风险的担忧。监管压力下，多家券商已采用下调两融折算率、加强信用账户管控、上调保证金比例、调整融资标的等手段加码风险控制。但相比伞形信托和场外配资，强化两融监管的目的是使之“阳光化”，其盘活A股的创新意义并未被否定，证监会目前正在加紧修订两融业务管理办法，这有助于消除政策不确定性，利空出尽是利好。

而从长期看，券商可说是A股上涨逻辑最为清晰的板块。其正在走出对交易佣金、IPO承销保荐等传统盈利模式的路径依赖，在直接融资战略性地位提升背景下，券商业务创新是最大红利。“深港通”、“互联网+”证券业务、“代客理财”、场外衍生品等都有望成为新的爆点。

券商股走出“滞涨”，为什么不可以？